Inden sommerferien læste jeg en interessant artikel i Børsen; den findes her https://borsen.dk/nyheder/okonomi/han-forudsaa-inflationskrisen-nu-taler-han-om-deflation-i-2024. Den handler om årsagen til det aktuelt høje inflationsniveau. Når man læser artiklen, får man næsten indtrykket af, at man skal tænke i forskellige økonomiske modeller alt efter, hvorvidt man mener, at den aktuelt høje inflation er skabt af lempelig pengepolitik, lempelig finanspolitik, gunstige konjunkturer eller negative udbudsstød.
Det skal man nok ikke. Og da det i høj grad er tanker, der er relevante for det introducerende makrokursus Økonomiske Principper B, som er et obligatorisk element på politstudiets andet semester, og som jeg har glæden ved at være fagansvarlig for, fik jeg lyst til at bruge lidt sommerferietid på et par tanker for at binde tingene sammen.
I dette indlæg forklarer jeg derfor, hvorfor en helt standard udbuds-efterspørgselsmodel (AS-AD-model) er en samlende ramme for forståelsen. Og da det i Børsen-artiklen også fremføres, at der ikke er nogen stærk sammenhæng mellem pengemængdevækst og inflation, hvilket jeg er enig i, knytter jeg også til sidst et par ord til dette.
Lidt baggrund
I starten af 2021 steg inflationen markant i store dele af verden, og som det ses af figur 1 nåede den i USA næsten 10 pct. Inden da var gået en længere periode fra starten af 1990’erne, hvor inflationen var faldet mere eller mindre trendmæssigt, og i perioder endda var i underkanten af mange centralbankers målsætninger.
Figur 1. USA: Samlet inflation og inflation ekskl. fødevarer- og energi (pct.).
Kilde: https://fred.stlouisfed.org/.
På den baggrund gik mange af os måske og troede, at centralbankerne havde lært at kontrollere inflationen, så de høje inflationsniveauer, man så i dele af 1980’erne og i særdeleshed i 1970’erne, var fortid. Når inflationen så pludselig alligevel steg så markant, blev det oplagt at diskutere årsagen. Skyldtes det fejl af centralbankerne? En for lempelig finanspolitik? Eller var det slet og ret eksogene faktorer som svigtende forsyningskæder (pga. Covid-19-nedlukninger og krig), dårligere høst og højere energipriser, der var årsagen?
Den diskussion har i høj grad fundet sted. Nogle mener, at høj pengemængdevækst, dvs. lempelig pengepolitik, er forklaringen på den høje inflation. De bygger ofte deres ræsonnementer på kvantitetsligningen og kvantitetsteorien. Andre mener, at årsagen skyldes kombinationen af generelt stærk efterspørgsel, negative udbudsstød og stigende inflationsforventninger, der fastholder inflationen på et højt niveau. De argumenterer ofte ud fra en Phillipskurve.
I sidste ende er det naturligvis et empirisk spørgsmål, hvad der har skabt den høje inflation. Men det er interessant også at gå teoretisk til værks, og kort fortalt skabes der inflation, når efterspørgslen stiger relativt til udbuddet, som illustreret i udbuds-efterspørgselsdiagrammet i figur 2.
Og det vil ske, når økonomien rammes af positive efterspørgselsstød (AD-kurven skubbes til højre), eller hvis den rammes af negative udbudsstød (AS-kurven skubbes til venstre). I begge tilfælde stiger inflationen, 𝜋. I figuren er outputgab angivet ved Ŷ.
Figur 2. Udbuds-efterspørgselsdiagram.
Og længere er historien i princippet ikke. Men lad os kigge lidt på, hvordan Phillipskurven og kvantitetsteorien passer sammen med udbuds-efterspørgselsdiagrammet, dvs. med AS-AD-modellen. Vi starter med Phillipskurven.
Phillipskurven og AS-AD-modellen
Phillipskurven er oprindeligt empirisk motiveret, da William Phillips i sin 1958-artikel ”The Relation between Unemployment and the Rate of Change of Money Wage Rates in the United Kingdom, 1861–1957” (https://www.jstor.org/stable/2550759) fandt en invers sammenhæng mellem ledigheden og lønvæksten. Teoretisk er den en omskrivning af den kortsigtede udbudskurve, hvor outputgab kan erstattes af ledighedsgab fx ved brug af Okun’s lov.
I sin såkaldt forventningsudvidede form kan Phillipskurven skrives som
𝜋=E𝜋-𝛼·û+s, 𝛼>0
hvor 𝜋 er inflationen, E𝜋 er inflationsforventningerne, û er ledighedsgab, og s er et udbudsstød.
Lægger man Phillipskurven til grund er der med andre ord tre overordnede kilder til højere inflation
- Negative udbudsstød (s stiger).
- Inflationsforventningerne stiger (E𝜋 stiger).
- Efterspørgslen stiger relativt til sit naturlige niveau (û falder, svarende til at outputgab stiger).
De to første forklaringer lader sig oversætte direkte til AS-AD-diagrammet ved, at AS-kurven rykker til venstre.
Den tredje forklaring vil typisk være en historie om stærke konjunkturer, der har skabt en høj grad af beskæftigelse og dermed et lavt ledighedsniveau. Der er i så fald tale om et positivt efterspørgselsstød, der har skubbet AD-kurven til højre. Et sådant positivt efterspørgselsstød kan skyldes alt fra spontane reaktioner fra husholdninger og virksomheder, fx fordi de får en større grad af optimisme til fremtiden, til regeringer og centralbanker, der fører ekspansiv finans- hhv. pengepolitik.
Den tredje forklaring kan dog principielt også være resultatet af et negativt udbudsstød, fx i form af en arbejdsmarkedsreform, der øger den naturlige ledighed og dermed øger presset på arbejdsmarkedet.
Men pointen er under alle omstændigheder, at der ikke er nogen diskrepans mellem AS-AD-modellen og Phillipskurven. Phillipskurven passer direkte ind i AS-AD-modellen, og den udspringer direkte fra AS-kurven og indlejrer skæringen med AD-kurven i sit ledighedsgab.
Den monetære forklaring på inflation og AS-AD-modellen
Kvantitetsligningen og kvantitetsteorien udspringer ikke direkte af AS-AD-modellen, men den kan opfattes som en simpel måde at beskrive efterspørgselssiden, dvs. AD-kurven, i modellen på. Ifølge kvantitetsteorien vil en forøgelse af pengemængden umiddelbart føre til højere priser.
Et element i teorien er kvantitetsligningen, som er givet ved
M⋅V=P⋅Y,
hvor M er den nominelle pengemængde, V er pengenes omløbshastighed, P er prisniveauet, og Y er indkomsten. Sammenhængen er ganske ukontroversiel, idet den reelt blot definerer V.
Kvantitetsteorien er til gengæld diskutabel, idet den i sin rene form lægger to antagelser til grund; den ene er, at V er konstant, mens den anden er, at Y bestemmes af andre faktorer end pengepolitikken. Det er et empirisk spørgsmål, hvorvidt der er opbakning hertil, og det forfølges ikke her. Men under disse to omstændigheder vil en forøgelse af væksten i M føre til højere inflation. Det vil også være tilfældet, hvis V ikke ligefrem er konstant, men blot er mere eller mindre uafhængig af pengepolitikken.
Pointen er imidlertid også her, at ekspansiv pengepolitik lader sig oversætte direkte til AS-AD-modellen; en forøgelse af pengemængden vil svare til, at AD-kurven skubbes til højre og derved skaber inflation. Og i en Phillipskurve-sammenhæng svarer det til, at ledighedsgab reduceres og derved øger inflationen.
En krølle; man kan godt øge pengemængden uden at skabe inflation
Det er dog muligt for centralbanken at øge pengemængden uden at skabe inflation. Det vil fx være tilfældet, hvis forøgelsen sker som reaktion på en stigning i husholdningernes og virksomhedernes pengeefterspørgsel.
En sådan stigning i pengeefterspørgslen vil svare til, at V falder, og i det tilfælde vil en pengepolitisk ekspansion, der er en reaktion herpå, ikke føre til inflation; faldet i V vil skubbe AD-kurven til venstre, og den pengepolitiske ekspansion vil så at sige skubbe AD-kurven tilbage, hvor den kom fra. I teorien er alt normaliseret.
Det bemærkes netop også i Børsen-artiklen, at der ikke er nogen stærk korrelation mellem pengemængdevækst og inflation. Og hvad angår amerikanske data understøttes dette af figur 3.
Figur 3. USA: Vækst i pengemængde (M2) og inflation.
Kilde: https://fred.stlouisfed.org/.
Teoretisk kan den pengepolitiske rente informere os om baggrunden for pengemængdeforøgelsen. Man vil forvente, at renten forbliver konstant i en situation, hvor pengemængdeforøgelsen blot er en balanceret reaktion på en forøget pengeefterspørgsel. Hvis pengemængdeforøgelsen derimod sker uden at være reaktion på en stigning i pengeefterspørgslen, ville man forvente, at renten falder.
Og det er faktisk derfor, at man i mange makromodeller i dag stort set ikke fokuserer på pengemængden, men blot betragter pengepolitik direkte ud fra centralbankens ændring af renten, da den netop er et resultat af, hvad centralbanken gør med pengemængden givet omstændighederne i pengemarkedet.
Rimeligheden af denne udeladelse fra makromodellerne kan godt diskuteres, og jeg kan anbefale at læse Goodhart (2007, https://journals.sagepub.com/doi/abs/10.1177/00279501072000010701) eller dette blogindlæg af Chris Marsh (https://moneyinsideout.exantedata.com/p/lessons-from-the-great-reflation), hvis man nemt vil lidt dybere ned i den problemstilling.
Kort fortalt argumenterer Goodhart (2007) for, at der er værdi i at studere pengemængdeudviklingen nærmere. Man bør nemlig sondre mellem den inflationære stigning i pengemængden, der fx skyldes mere lempelige kreditvilkår blandt bankerne eller umotiverede forøgelser af pengebasen fra centralbankerne og ikke-inflationære stigninger, der blot afspejler en stigende pengeefterspørgsel.
Budskabet
Det simple budskab med dette indlæg er, at den teoretiske forståelse af inflation grundlæggende er den samme, hvad enten man mener, inflationen skyldes pengepolitik, finanspolitik, råvarepriser, inflationsforventninger eller konjunkturer, og at alt sammen lader sig gøre med redskaber, vi lærer de studerende allerede på politstudiets andet semester.
Herudover fortæller indlægget, hvorfor en forøget pengemængdevækst kan være et varsel om høj inflation, men også hvorfor den ikke behøver være det. Og det er samtidig en god forklaring på, at korrelationen mellem inflation og pengemængdevækst historisk ikke har været særlig stærk.
Snakken burde derfor nok ikke gå så meget på, om den rigtige teori er baseret på en Phillipskurve eller på kvantitetsteorien. Begge dele er nemlig betragtninger, der kan favnes inden for én samlende modelramme i form af AS-AD-modellen.
Det rigtig interessante er gode empiriske analyser, der kvantificerer de respektive bidrag fra pengepolitik, finanspolitik, råvarepriser, inflationsforventninger og konjunkturer.
Ingen kommentarer:
Send en kommentar